李迅雷 系中泰国际首席经济学家、中国首席经济学家论坛副理事长
本文首发于《六里投资报》 2025.02.26
2月26日上午，中泰国际首席经济学家李迅雷，在银华基金2025年度投资策略会上，分享了自己对于2025年中国经济的最新观点与政策建议。
李迅雷表示，我国当前的状况是周期下行的同时遇到了结构性问题，因此亟需避免房地产下行带来的乘数效应、改善经济结构。
2025年，总体来讲，政策的乘数效应，会比2024年有一个更好的正面提升。
同时，非常值得期盼的是我们即将召开的两会，
在财税改革，在财政预算的投入方面，在货币政策上面，在高质量发展、科技创新方面，都有一些新的举措值得我们期待。
李迅雷预计，2025年的GDP增长目标，应该还是会维持在5%左右。
货币政策层面，2025年，或将降准1个百分点，分2-3次；降息0.75个百分点，同样分2-3次。
在政策支持力度较大、GDP保持平稳增长的条件下，利率的下行对于稳定楼市、股市都能够起到积极的作用，2025年资本市场繁荣可期。
美国仍将维持强势美元
美联储2025降息次数有限
在美国的商品消费当中，中国的出口已经处在一个相对的次要地位。
从2018年中美贸易摩擦来看，实际上，对中国商品加征关税，对美国通胀影响也是不大的。
所以，我们不宜高估对中国加征关税这件事对于美国通胀的影响。
对美国通胀影响比较大的，还是限制移民。
这方面，主要还是由于美国居民消费结构里面，服务消费占比比较高，
所以，劳动力价格的上涨对美国的通胀还是会有影响。
但总体来看，目前美国通胀也是处在一个冲高回落的走势。
通胀大的趋势应该是会慢慢往下走，但是很难回到2%以下这一过去的水平了。
2025年的话，我预计美联储还会有降息的举措，但是降息次数可能有限。
有可能，今年上半年就再降个1到2次，整个美联储的降息周期可能就结束了。
从美国的基本国策来看，它还是要维持强势美元。
当然，我们也要分析一下，特朗普上任之后，他采取了诸多举措，确实是有很多受争议的地方——
他比较任性，采取的政策也非常多，出政策的频率比较高。
那么我们得分析一下，特朗普他接下来会怎么做，特朗普内阁成员的组成也是有一定影响的。
比如说，特朗普最近设立的政府效率部，已经把美国的各个政府部门搞得鸡飞狗跳。
他以反腐的名义来整治美国政府，来对一些没有给特朗普带来正面效应的部门采取打压的举措。
这会对美国国内的政局带来一定的不稳定性。
在贸易方面，他这边任命了一个叫格里尔的贸易代表，他可能比莱特希泽，也就是上一轮的贸易代表，更具有攻击性。
特朗普的这些内阁成员，本身实操性比较强，系统思考能力也比较强，对世界的局势把控，有过这方面的经历和经验；
严峻的外部形势：
全球存在严重的结构性问题
总体来看，我们中国对于目前比较严峻的外部形势，还是要引起足够的重视。
我们现在遇到的不仅是结构性问题，全球经济也一样。
全球经济从1945年二战结束之后，持续了80年的和平。
可以说，全球也存在很严重的结构性问题，
比如说南北差异、东西差异、地缘政治冲突、美国的霸权、欧盟、日本等发达经济体的衰退、债务危机等等。
而且随着时间的推演，没有好转的迹象，还会更加严峻。
同时，我们还面临着房地产下行带来的乘数效应。
所以我们要提升消费，要扩大内需，同时还要改善我们的经济结构。
具体来看，现在投资回报率下降之后，居民部门、民营企业，明显采取了缩表的举措——
不大愿意扩张，因为预期在转弱。
尤其是在房地产的财富效应消减的情况下，居民部门的房贷余额也在下降。
同时，由于房地产是个大行业，在房地产的鼎盛时期，中国的GDP中，25%是房地产所做的贡献；
这个效应没有之后，它对直接和间接的五十几个行业都会带来大小不等的负面影响。
从资本市场来看，它基本上也跟房地产一致。
过去，从2021到2023这三年期间，市场低迷，大部分股票出现价格下跌，交易量萎缩。
从2024年三季报来看的话，科创板和创业板，它的整个净利润总额是往下走的。
同时来讲，由于企业盈利增速的下降，企业的纳税比重也下降了。
所以，我们看，2024年，全国税收收入同比下降了3.4%。
我讲到的是一个周期性问题，周期性问题跟我们长期存在的结构性问题交织在一起，它就会带来一定的风险。
从投资的快变量
到消费的慢变量
从2024年数据来看，消费和出口数据的月度改善，也是比较明显的，
但是，它不改变长期有效需求不足的问题。
消费是个慢变量，而投资是个快变量。
我们过去为了能够实现GDP的增长目标，往往用了快变量这样一个手段，通过投资拉动GDP。
它所付出的代价，就是债务增长比较快。
我们现在要防范发生系统性风险，防范地方政府债务过快的增长，从根本上来讲，就要改善我们的经济结构，要更多的去促消费。
在这个过程当中，客观上的难度在于，我们的宏观杠杆水平上升过快。
所以，居民部门实际上都已经开始缩表了。
一味希望居民部门多消费也是不现实的，通过各种消费场景或者以旧换新，这些举措当然是很好的，
但是根本上，还是要增加居民收入，或者通过政府来引领消费，扩大政府部门的消费支出，来拉动全国的消费增长。
同时来讲，在房地产方面，还是要稳住楼市。
因为债务增长过快，居民由于房价下跌所带来的财产性收入的下降，这对消费都是不利的。
房地产仍在均值回归中
或维持较长的调整时期
从现实来讲，我们还是面临经济下行的一个长期压力。
这主要还是受房地产的影响，同时也受一些结构性问题的影响。
房地产，目前它仍处在一个均值回归过程当中。
我们2016年就提出房住不炒，事实上，房价的下跌是在2021年以后。
这就意味着，我们的调整时间可能也会比较长。
因为房价是超涨了，房地产的周期下行时间可能也会比较长。
同时，2025年的出口也一定受到美国加征关税的影响，制造业投资增速的话可能也会下降。
在这种情况下面，我们怎么能够促消费？怎么能够让物价得到一个合理回升呢？
我想，在财政政策刺激力度上，还是要进一步的加大。
2024年9月26号的会议应该是非常鼓舞人心的。
接下来，2024年12月9号的会议再一次提出，要实施更加积极有为的宏观政策，稳定楼市、股市。
楼市、股市对于我们的经济是非常具有积极性意义的。
这一系列的政策，我想在2025年即将召开的两会上面会体现出来。
我们的财政政策，到底今年要增加多少支出？要提高多少赤字率水平？这是财政政策、货币政策上面。
在科技创新、在保证能源安全、粮食安全等安全方面，也会有诸多的举措。
在推进中国经济高质量增长上面，应该也还会有很多的举措。
所以，我对2025年的资本市场，还是比较有信心的。政策的支持力度越大，市场的人气就越足。
提高财政赤字的水平
更多通过中央财政加杠杆实现
最终，我觉得还是要落实到具体的一些政策力度上面。
我的建议就是，我们还是要提高财政赤字的水平。
如果说2025年，财政刺激力度比较大，尤其在促消费方面力度大的话，财政的支出，包括财政广义财政赤字的规模要进一步加大。
而这些加大，我觉得更多的要通过中央财政加杠杆来实现。
目前来看，中央财政的杠杆水平大概只有20%几。
美国的话，联邦政府杠杆的水平是120%多。
我们的杠杆的水平明显要低于美国，低于西方国家。
日本的话，中央政府杠杆的水平更是高达240%。
所以，中央政府加杠杆那是完全有空间的。
我也希望，我们在2025年增加中央政府超长期特别国债的发行规模，这样的话，对我们的财政支出应该能够起到积极的作用。
2025年或能
降息0.75、降准1个百分点
货币政策上面，我认为，降准降息的空间依然还是存在的。
因为适度宽松的货币政策，主要体现在降息方面。
目前我们国家的名义利率水平虽然是比较低的，但由于CPI水平更低，中国的实际利率水平到目前为止还是依然超过美国。
这也就意味着，我们降息是有空间的。
我预期，或许2025年降准有1个百分点，当然可能分2-3次降准。
降息的话，我认为大概有0.75个百分点，有可能也有一个2-3次的降息过程。
这样的话，利率的下行对于稳定楼市、股市都能够起到积极的作用。
货币政策，它主要是降低整个社会运营成本，有利于提升资产价格的估值水平，
当然，我还是强调，财政政策在经济收缩的情况下面，作用是更大更明显的。
期昐今年两会
资本市场繁荣可期
目前来看，中低收入这个阶层，它是消费的主力，
这部分人口的规模，要占到总人口的60%，但是收入占比大概在30%这样的水平。
如果能够提高到40%，我大概计算了一下，它每年对消费的贡献大概是在2000亿左右。
所以我觉得，我们仅仅从国民收入的分配改革上面去入手的话，就能够对消费起到拉动的作用。
当然，改革不仅仅是财税改革，我们现在在推进的还有金融体制改革，还有国资改革等等。
所以，改革是全方位的。
2025年，总体来讲，政策的乘数效应，会比2024年有一个更好的正面提升。
改革举措的出台，也会在后续对我们的经济结构优化和改善起到促进作用。
同时，非常值得期盼的是我们即将召开的两会，
在财税改革，在财政预算的投入方面，在货币政策上面，在高质量发展、科技创新方面，都有一些新的举措值得我们期待。
以上是我对2025年的一个政策分析。
我想，我们2025年的GDP增长目标，应该还是会维持在5%左右。
所以，在政策支持力度又大，GDP又能够保持平稳增长的情况下面，我们的资本市场，繁荣可期。
– 结语-